數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)證券

科普小常識：IGBT是什么

IGBT(Insulated Gate Bipolar Transistor)，絕緣柵雙極型晶體管，是由BJT(雙極型三極管)和MOS(絕緣柵型場效應(yīng)管)組成的復(fù)合全控型電壓驅(qū)動(dòng)式功率半導(dǎo)體器件, 兼有MOSFET的高輸入阻抗和GTR的低導(dǎo)通壓降兩方面的優(yōu)點(diǎn)。IGBT模塊是由IGBT(絕緣柵雙極型晶體管芯片)與FWD(續(xù)流二極管芯片)通過特定的電路橋接封裝而成的模塊化半導(dǎo)體產(chǎn)品；封裝后的IGBT模塊直接應(yīng)用于變頻器、UPS不間斷電源等設(shè)備上；IGBT模塊具有節(jié)能、安裝維修方便、散熱穩(wěn)定等特點(diǎn)；當(dāng)前市場上銷售的多為此類模塊化產(chǎn)品，一般所說的IGBT也指IGBT模塊；隨著節(jié)能環(huán)保等理念的推進(jìn)，此類產(chǎn)品在市場上將越來越多見；IGBT是能源變換與傳輸?shù)暮诵钠骷�，俗稱電力電子裝置的“CPU”，作為國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，在軌道交通、智能電網(wǎng)、航空航天、電動(dòng)汽車與新能源裝備等領(lǐng)域應(yīng)用極廣。

公司主營業(yè)務(wù)為IGBT 模塊

公司2019 年 IGBT 模塊的銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例在 97%，公司 IGBT 模塊產(chǎn)品豐富，種類齊全，覆蓋汽車級和工業(yè)級應(yīng)用。

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行業(yè)地位：IGBT國內(nèi)龍頭 全球排名第八

據(jù)公司年報(bào)引用的IHS Markit 數(shù)據(jù)，2018年全球 IGBT 模塊供應(yīng)商的全球市場份額排名中，公司全球市場份額為 2.2%，全球排名第8位，國內(nèi)排名第1位，是國內(nèi)唯一進(jìn)入世界排名前十的中國企業(yè)。

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技術(shù)水平領(lǐng)先不斷投入研發(fā)

公司已自主研發(fā)兩代 IGBT 芯片，在研的第三代芯片對接國際第七代技術(shù)。公司長期致力于 IGBT 芯片的自主研發(fā)，分別于 2012 年和 2015 年成功獨(dú)立地研發(fā)出NPT 型芯片和 FS-Trench 芯片，分別對接國際上第四、第六代芯片技術(shù)。目前，公司正在進(jìn)行第三代 IGBT 芯片的研發(fā)，對接英飛凌、三菱等國際龍頭公司的第七代技術(shù)水平。

公司創(chuàng)始人金光閃閃的學(xué)歷和工作經(jīng)歷

公司創(chuàng)始人為沈華先生和胡畏女士，沈華先生1995 年獲得美國麻省理工學(xué)院材料學(xué)博士學(xué)位，1995 年 7 月至 1999 年 7 月任西門子半導(dǎo)體部門高級研發(fā)工程師。2005年，沈華回國創(chuàng)建公司。胡畏女士1994 年獲美國斯坦福大學(xué)工程經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)碩士學(xué)位，1995 年至 2001 年任美國 Providian Financial 公司市場總監(jiān)等職位，2005 年回國創(chuàng)辦公司，現(xiàn)任公司董事兼副總經(jīng)理。

公司擁有堅(jiān)固的護(hù)城河：IGBT行業(yè)技術(shù)壁壘極高 公司優(yōu)勢顯著

IGBT模塊不但具有芯片和封裝雙重技術(shù)門檻，還具有極高的行業(yè)認(rèn)證門檻。相比于國內(nèi)同行，公司已經(jīng)跨越了芯片和模塊封裝技術(shù)門檻，芯片自給率超50%，下游大客戶認(rèn)可度高；公司在響應(yīng)速度、產(chǎn)品交期和產(chǎn)品成本都具有優(yōu)勢。

先入者為王，公司競爭優(yōu)勢顯著。國內(nèi)IGBT龍頭，先發(fā)優(yōu)勢明顯。IGBT模塊不僅應(yīng)用廣泛，且是下游產(chǎn)品中的核心器件，一旦出現(xiàn)問題會導(dǎo)致產(chǎn)品無法使用，替代成本較高，因此一般下游企業(yè)都會經(jīng)過較長的認(rèn)證期后才會大批量采購。斯達(dá)是國內(nèi) IGBT 的領(lǐng)軍企業(yè)，國內(nèi)其他企業(yè)進(jìn)入 IGBT 模塊市場需要面臨長期較大的資金投入和市場開發(fā)的困難。隨著公司生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，自主芯片的批量導(dǎo)入，公司在供貨穩(wěn)定性上的優(yōu)勢會進(jìn)一步鞏固，從而提高潛在競爭對手進(jìn)入壁壘，先發(fā)優(yōu)勢明顯。

營業(yè)收入快速增長 2015-2019年復(fù)合增速32.6%

2015 年至 2019 年，公司營業(yè)收入穩(wěn)步增長，從 2.52 億元增長至 7.79 億元，復(fù)合增速高達(dá) 32.60%。

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凈利潤快速增長 2015-2019年凈利潤復(fù)合增速79%

2015 年到2019 年，公司歸母凈利潤從 0.13 億元增長到 1.35 億元，年復(fù)合增速 79.5%。

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ROE遠(yuǎn)超可比公司

數(shù)據(jù)來源：西部證券

相對于同行，比如士蘭微、揚(yáng)杰科技、華微電子，斯達(dá)半導(dǎo)體的ROE遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過這些公司，顯示公司的創(chuàng)造價(jià)值能力。

公司未來發(fā)展的驅(qū)動(dòng)因素

一、全球IGBT市場規(guī)模有較大增長空間 未來三年有7%的年化復(fù)合增長率

全球 IGBT2018 年市場規(guī)模為 60.9 億美元。近幾年，受益于新能源汽車行業(yè)的快速發(fā)展，全球 IGBT 市場規(guī)模持續(xù)提升。2018 年全球 IGBT 市場規(guī)模為 60.9 億美元，其中分立器件和模塊市場規(guī)模分別為 13.1和 47.8 億美元。據(jù) IHS 預(yù)測，2023 年全球 IGBT 市場規(guī)模有望達(dá)到 85.4 億美元，年復(fù)合增長率為 7.0%。

二、新能源汽車是IGBT市場未來最大的推動(dòng)力

新能源汽車是IGBT市場后續(xù)規(guī)模增長的核心應(yīng)用。IGBT 是新能源汽車電機(jī)控制系統(tǒng)中負(fù)責(zé)能源轉(zhuǎn)換與傳輸?shù)暮诵墓β拾雽?dǎo)體器件，能夠提高電機(jī)用電效率和質(zhì)量。在新能源汽車中主要用于電機(jī)控制器、車載充電器、車載空調(diào)系統(tǒng)以及充電樁領(lǐng)域。

隨著汽車電動(dòng)化水平提升，單車 IGBT 模塊價(jià)值有望持續(xù)增長。目前，在低功率的A00 車型上，單車 IGBT 價(jià)值量在 150 美元以上，在 A 級及更高功率車型上，單車 IGBT 價(jià)值量在 300 美元以上。隨著新能源汽車技術(shù)水平的不斷提升，單車功率和續(xù)航里程都將往更高的水平發(fā)展。為了滿足新能源汽車高功率的發(fā)展需求，整車廠將有望采用價(jià)值量更大的高功率 IGBT 模塊或者提升單車 IGBT 模塊用量，導(dǎo)致 IGBT 單車價(jià)值量的持續(xù)提升。

環(huán)保趨嚴(yán)和補(bǔ)貼政策持續(xù)推動(dòng)新能源汽車市場高速發(fā)展。隨著全球不斷制定更加嚴(yán)格的碳排放標(biāo)準(zhǔn)，全球新能源汽車市場迎來了高速發(fā)展。2019 年10 月，工信部發(fā)布了《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃(2021-2035年)》(意見稿)，規(guī)劃指出，2025年我國新能源汽車新車銷量占比要達(dá)到20%，2030年達(dá)到40%。未來新能源汽車市場快速發(fā)展，對 IGBT 模塊需求量將持續(xù)增大。

未來三年新能源汽車IGBT 市場規(guī)模年化復(fù)合增長率為20.11%

受益于單車 IGBT 價(jià)值量提升和新能源汽車市場的快速發(fā)展，新能源汽車IGBT 市場將迎來巨大的增長空間。據(jù)IHS統(tǒng)計(jì)，2018 年全球汽車IGBT 市場規(guī)模為 10.8 億美元，預(yù)測 2023 年有望達(dá)到27億美元，年復(fù)合增長率為 20.11%。

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三、新能源發(fā)電行業(yè)快速發(fā)展拉動(dòng)IGBT需求

在新能源發(fā)電行業(yè)，光伏發(fā)電和風(fēng)力發(fā)電市場成長較快。過去幾年，我國積極推進(jìn)風(fēng)電、光伏發(fā)電發(fā)展，新能源發(fā)電行業(yè)迎來了高速增長。截止目前，我國已經(jīng)成長為全球新能源并網(wǎng)規(guī)模最大、發(fā)展最快的國家。受益于下游用電需求的提升和國家利好政策，新能源發(fā)電行業(yè)中長期仍然有較大的成長空間。

新能源發(fā)電行業(yè)的高速發(fā)展帶動(dòng) IGBT 需求。新能源發(fā)電輸出的電能需要經(jīng)過IGBT 的逆變和變頻處理才能滿足國家電網(wǎng)的標(biāo)準(zhǔn)。IGBT 模塊作為光伏逆變器和風(fēng)力發(fā)電逆變器的核心器件，亦將從新能源發(fā)電行業(yè)的迅速發(fā)展中獲得新的成長空間。

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四、斯達(dá)半導(dǎo)體市場份額較低 未來具有較大的國產(chǎn)替代空間

雖然我國 IGBT 市場發(fā)展迅猛，但國外企業(yè)仍然占據(jù)主導(dǎo)地位。據(jù) IHS 數(shù)據(jù)(英飛凌年報(bào)引用)，2018 年全球 IGBT 市場中，英飛凌作為國際 IGBT 龍頭，在各個(gè)細(xì)分市場的市占率都處于前列。在 IGBT 模塊市場(標(biāo)準(zhǔn)+CIB)，斯達(dá) 2018 年全球市占率為 2.2%，全球排名第八位。

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公司是國內(nèi) IGBT 龍頭 將分享國產(chǎn)替代紅利

公司作為國內(nèi)IGBT 的領(lǐng)先企業(yè)，在國產(chǎn)替代上具有較大優(yōu)勢。雖然與國外競爭對手相比，公司市場份額較小，但是隨著公司產(chǎn)品技術(shù)水平逐漸與國際水平接軌，公司的國產(chǎn)替代優(yōu)勢愈發(fā)明顯，主要表現(xiàn)在細(xì)分行業(yè)的領(lǐng)先優(yōu)勢、快速滿足客戶個(gè)性化需求的優(yōu)勢和價(jià)格競爭優(yōu)勢等方面。

中國和America之間的問題將加速IGBT 國產(chǎn)替代進(jìn)程

2018年以來，問題加劇，國內(nèi) IGBT 供給不足，下游 行業(yè)深受供給端影響。受trade影響，國家積極推進(jìn) IGBT 產(chǎn)品的國產(chǎn)替代，國內(nèi)下游廠商在選擇供應(yīng)商時(shí)也更加偏好供應(yīng)穩(wěn)定的國內(nèi)廠商。公司自主研發(fā)的 IGBT 模塊具有核心競爭力，并實(shí)現(xiàn)規(guī)�；�量產(chǎn)，降低了對進(jìn)口供應(yīng)商的依賴。隨著國產(chǎn)替代的不斷推進(jìn)，公司有望搶占更大的市場份額。未來具有較大的發(fā)展空間。